Pays émergents – Dernières tendances

Pays émergents – Dernières tendances

En résumé

Les arbitrages de politique économique deviennent compliqués pour des pays pris entre des contraintes extérieures pesantes, et moins de marge de manœuvre fiscale et sociale. Ces contraintes sont dangereuses (resserrement des taux américains, prix alimentaires et de l'énergie, croissance mondiale en berne, Chine en ralentissement, etc.) pour des pays émergents sensibles à la volatilité, à l'incertitude, et au flight to quality des investisseurs. Mais elles sont aussi un facteur de différenciation. Ainsi, la normalisation du prix des métaux n'apporte plus à l'Amérique latine d'avantages en termes de l'échange. En Asie, l'orientation baissière du cycle électronique pèse sur les exportations. Au contraire, le prix du charbon soutient le budget sud-africain ou les exportations colombiennes. Quant au pétrole, les gagnants et les perdants des prix, que l'OPEP+ veut décidément garder au-dessus de 100 dollars le baril, restent les mêmes. Les pays du Golfe en tête pour les gagnants, avec une dette d'Oman, qui pourrait passer, selon le FMI, de 62,9% du PIB l'an dernier à 44% cette année ; ou une Arabie saoudite qui caracole dans les taux de croissance les plus élevés du G20. Mais les agences de notation sont claires : l'effet rating dans la zone joue vite et favorablement pour les moins bons des pays, mais lentement pour les meilleurs, tant que les liquidités ne sont pas « transformées » en réformes structurelles. À l'inverse, la Pologne, le Chili ou la plupart des pays asiatiques – sauf la Malaisie – sont importateurs nets de pétrole. Mais les balances commerciales vont aussi bénéficier des services, du tourisme (60% des niveaux pré-pandémie selon l'UNWTO) ou des revenus des travailleurs étrangers en hausse partout (qui rapportent plus de devises que le tourisme en Égypte, en Tunisie, au Maroc, et qui soutiennent l'activité au Mexique).

Les changes restent fragiles, l'inflation élevée, et les banques centrales sur la défensive. Les monnaies les plus attaquées sont celles des pays à politique monétaire hétérodoxe (c'est peu dire) comme la Turquie (inflation à 83% et taux à 12%) et l'Argentine. Viennent ensuite les plus proches de la guerre comme la Pologne (une inflation à 17,5%) ou l'Estonie (24%). En Asie, le won coréen décroche le plus, en raison notamment d'arbitrages de portefeuille, tandis que la roupie indonésienne résiste, en raison d'équilibres commerciaux favorables (exportations, notamment, de gaz et charbon). Sur le front de l'inflation, peu de pays, comme le Brésil ou le Pérou, ont touché le point haut, et en Europe de l'Est, on note même l'augmentation de l'inflation sous-jacente, qui augure d'un niveau de prix durablement plus élevés. Partout, le resserrement se poursuit donc, y compris au Maroc qui n'avait pas augmenté ses taux depuis quatorze ans. Mais souvent, les taux d'intérêt réels restent négatifs, comme au Nigéria, avec une inflation à 20% et des taux à 15,5%. En Asie, le niveau moyen des taux est maintenant supérieur à ce qu'il était avant le Covid, et l'inflation demeure hétérogène entre la Grande Chine (Chine + HK + Taïwan) – inférieure à 3% en raison notamment d'une demande toujours faible – et le reste de l'Asie, autour de 6%. Les banques centrales restent donc actives partout – qui cherchent à défendre leur crédibilité, à éviter des sorties de capitaux, à ancrer les anticipations (c'est le cas, globalement), et à limiter l'inflation par le change. Beaucoup interviennent et les réserves baissent, comme en Inde par exemple, mais leur niveau était élevé, ce qui limite les effets de contagion et donc le risque d'une grande crise systémique de liquidité des pays émergents. En revanche, l'élargissement des marchés de dette domestique depuis quelques années n'est pas sans risque dans la situation actuelle : il a renforcé le lien financier entre les États et les secteurs bancaires, qui financent des déficits publics aggravés à la fois par le Covid et par la multiplication actuelle d'aides directes à la population, destinées à compenser la hausse des prix de l'énergie et de l'alimentation.   

Au final, les pays investment grade s'en sortent mieux que les speculative investors, mais partout les tensions sociales affleurent autour du prix de l'essence et des prix alimentaires. En Tunisie, cela bloque les négociations avec le FMI. Beaucoup de pays sont fragiles sur leurs échéances de dette comme, bien sûr, le Sri Lanka et le Pakistan mais aussi la Tunisie, le Ghana, la Jordanie, la Mongolie, le Salvador, la Turquie, le Kenya ou l'Égypte. Cette dernière bénéficie de l'aide des pays du Golfe, mais les négociations avec le FMI sont laborieuses et la situation sociale tendue. L'économie parallèle à plus de 50% du PIB reste un soutien essentiel de la population. En Afrique du Sud, les taux d'emploi baissent au profit de l'informalité, et les coupures d'énergie sont un problème majeur. Quant à l'Afrique sub-saharienne, la hausse du prix des denrées de base, incompressibles dans le panier alimentaire, est de 23,9%. Le FMI a donc listé seize pays confrontés en même temps à une insécurité alimentaire et à un problème de dette (18% de la dette publique de ces pays seraient détenus par la Chine, et on va donc pouvoir observer la façon dont Pékin viendra en aide à ses débiteurs). Au total, trente-cinq pays seraient en crise alimentaire.