La zone euro affiche une croissance résiliente portée par l'investissement et la demande intérieure, absorbant le choc des tensions commerciales. Mais l'euro fort et la concurrence asiatique pèsent sur la compétitivité, avec des risques de ralentissements sectoriels qui pourraient se propager.

L’activité aura ralenti en moyenne annuelle en 2025, mais elle sera restée particulièrement résiliente. Elle accélèrerait en 2026 et continuerait de croître à un rythme un peu supérieur à la croissance potentielle en 2027. Les facteurs de soutien (hausse des dépenses en défense dans l’Union européenne, bazooka budgétaire allemand, mais aussi redémarrage de l’investissement domestique) l’emporteraient en effet sur les freins (hausse des droits de douane américains, notamment). L’instabilité politique ne pèserait plus particulièrement sur la croissance, mais l’ajustement budgétaire serait limité, avec une réduction du déficit public sous 3% du PIB et une stabilisation du ratio de dette de facto retardés.

À l'horizon 2026-2027, l'économie italienne entre dans une nouvelle phase, sans avoir surmonté les fragilités héritées des chocs précédents. Les ménages font face à une situation financière fragile et maintiennent une épargne élevée, pendant que les entreprises affichent des marges réduites et une compétitivité-prix incomplètement restaurée, malgré l'allègement des coûts énergétiques. Dans ce contexte de fragilité, l'économie reste vulnérable aux chocs tarifaires américains et à leurs répercussions mondiales. Si la désinflation et l'amélioration des conditions financières stabilisent l'activité, elles n'enclenchent pas de véritable dynamique de rattrapage. La croissance demeurera ainsi limitée à 0,5% en 2026 avant d'atteindre 0,8% en 2027. La consommation des ménages et l'investissement productif devraient amortir le ralentissement grâce à quelques mesures de soutien prévues en 2026, bien que les marges de manœuvre budgétaires restent globalement limitées. L'économie peine toutefois à faire émerger des relais de croissance autonomes. Le rythme de l'activité reste durablement contraint par la correction attendue du secteur de la construction, l'exposition aux chocs externes et les impératifs de consolidation budgétaire.

La décélération graduelle de la croissance au troisième trimestre 2025 confirme le recentrage de l’économie espagnole sur la demande intérieure. La consommation privée et l’investissement continuent de soutenir l’activité, dans un contexte de modération de la consommation publique et de normalisation progressive du marché du travail. En parallèle, la contribution négative du commerce extérieur, liée au repli des exportations de biens et à la vigueur des importations, pèse sur la croissance, sans remettre en cause la solidité du cycle domestique. L’économie espagnole aborde ainsi la fin de l’année avec une dynamique toujours robuste, mais de plus en plus dépendante de ses moteurs internes.

Comme anticipé, l’activité a freiné après un début d’année 2025 très fort. Les exportations ont ralenti, impactés par les droits de douane américains. L’investissement des entreprises a pâti de la hausse des coûts salariaux consécutive au relèvement des cotisations patronales en avril 2025 et à l’érosion des marges. La croissance de la consommation des ménages est restée faible, grevée par des facteurs d’incertitude pesant sur la confiance, une nouvelle poussée de l’inflation et la détérioration des conditions sur le marché du travail. En 2026, les consommateurs pourront bénéficier de mesures gouvernementales visant à réduire le coût de la vie et d’un repli marqué et anticipé de l’inflation (retour à la cible prévu au T2-2026). En 2027 en revanche, les hausses d’impôts et de taxes annoncées par le gouvernement dans le budget de l’automne devraient à nouveau peser sur la consommation privée, dont nous inscrivons un taux de croissance inférieur à la croissance du revenu réel. La BoE devrait de nouveau baisser ses taux en février prochain, probablement pour la dernière fois. Le processus de désinflation devrait être plus rapide que prévu il y a trois mois, mais une inflation sous-jacente toujours élevée nourrit les divisions au sein du MPC et rend incertain tout assouplissement monétaire futur.