France – Hausse certes, mais légère, de la détention de titres de dette américaine par les Français

Les données publiées par le Trésor américain suggèrent que la détention de titres de dette américaine par les résidents français aurait fortement augmenté ces deux dernières années. La Banque de France nous montre dans un billet de blog récent¹ qu’il s’agirait là d’une surestimation et que cette hausse n’aurait en fait été que modérée. 

Les titres financiers (actions, obligations, parts d’OPC) peuvent être gérés par différents acteurs. Ils peuvent tout d’abord être administrés directement par l’émetteur (ici donc aux États-Unis), pour ce qu’on appelle les « titres au nominatif ». Toutefois, dans les faits, la gestion est plus fréquemment confiée à des intermédiaires (« titres au porteur ») qui garantissent, entre autres, l’enregistrement des titres et l’exécution des ordres. Parmi ces intermédiaires, on dissocie le dépositaire central qui centralise les informations sur les détentions, des teneurs de compte conservateurs auprès de qui les détenteurs de titres se doivent d’avoir un compte-titres ouvert. Ces conservateurs peuvent enregistrer les avoirs de leurs clients directement auprès du dépositaire central, ou faire appel à d’autres conservateurs qui peuvent exercer dans différents pays. Une chaîne de conservation est alors créée entre les nombreux acteurs jusqu’au détenteur ultime.

Après avoir collecté les données auprès des conservateurs, du secteur financier et de l’administration, il existe deux manières de mesurer la détention de titres. La première, selon le prisme des « avoirs », renvoie au point de vue du pays détenteur (i.e. de la France). La seconde, selon les « engagements », c’est-à-dire selon le point de vue du pays émetteur (i.e. les États-Unis). La mesure des détentions de titres selon les engagements demeure moins précise à cause de la difficulté à remonter correctement la chaîne de conservation. En effet, la relation entre l’émetteur et le détenteur peut passer par une multitude de conservateurs que l’émetteur peine à identifier. Ce dernier peut donc se méprendre sur la localisation du détenteur ultime, car dans l’ensemble de la chaîne, il ne connaît que le premier conservateur non-résident identifié, qui n’est pas forcément le conservateur « final » en lien avec le détenteur ultime, et qui n’est donc pas nécessairement dans le même pays que ce dernier. C’est pourquoi, d’après la Banque de France, la mesure de détention selon les avoirs est à privilégier, bien que celle-ci comporte aussi des limites telles que la difficulté à mesurer les avoirs offshore détenus par les ménages (ceux gérés par des conservateurs non-résidents). 

On comprend, dès lors, les écarts de mesure entre les États-Unis (l’émetteur) et la France (le détenteur). Outre-Atlantique, le Trésor, qui collecte ses données auprès des conservateurs de titres américains et du secteur financier, recense une nette hausse de la détention de titres de dette américaine par les résidents français, avec un montant qui serait passé de 535 milliards de dollars fin 2022 à 960 milliards de dollars fin 2024. Cela s’expliquerait surtout par une augmentation des achats nets (270 Mds$ en 2023-2024, dont 187 Mds$ de titres du Trésor), auxquels s’ajoutent les effets de valorisation. Du point de vue du détenteur, donc de la France (via la Banque de France), les données nuancent nettement la conclusion. Selon l’institution, les titres de dette américaine détenus par les résidents français auraient en effet augmenté de 325 à 384 milliards de dollars entre fin 2022 et fin 2024, avec des achats nets de « seulement » 61 milliards de dollars (dont 54 Mds$ de titres du Trésor). 

On retrouve des écarts similaires pour d’autres pays de la zone euro. En effet, des décalages importants entre les mesures selon le prisme des « engagements » et celui des « avoirs » (autrement dit du pays « émetteur » et du pays « détenteur ») apparaissent, et ce davantage encore pour la Belgique et le Luxembourg, deux pays dans lesquels le secteur financier a un poids important, du fait de la difficulté pour les conservateurs américains à identifier le détenteur ultime. La France et l’Allemagne affichent des écarts similaires.

Les données du Trésor américain et celles de la Banque de France diffèrent sensiblement sur l’ampleur de la hausse de détention de titres de dette américaine par les résidents français sur les deux dernières années (+79% contre +18,5%). L’attractivité de la dette américaine pourrait par ailleurs sensiblement décliner, compte tenu de la guerre commerciale déclenchée par le président D. Trump. L’incertitude liée à l’absence de visibilité sur les mesures américaines sape la confiance des investisseurs, et les mesures annoncées font peser un risque de stagflation sur l’économie américaine. 

1. Les Français ont-ils si massivement investi en obligations américaines depuis 2023 ? - Banque de France – Bloc-Notes Eco 401 – 11 avril 2025

Article publié le 11 avril 2025 dans notre hebdomadaire Monde – L’actualité de la semaine