L’indice S&P 500 a augmenté (+3,3% entre le 10 et le 16 avril) pour atteindre un niveau record à 7 041 points. Pourtant, les perturbations dans le détroit d’Ormuz persistent, ce qui maintient le cours du pétrole à des niveaux supérieurs à ceux d’avant la guerre (Brent proche de 96 dollars le baril ce vendredi 17 avril, +1% sur la semaine)[1].

Il est tentant de voir dans l’enthousiasme des marchés une forme de « complaisance » quant à une éventuelle résolution du conflit dans un avenir proche. Mais, le retour de l’appétit pour le risque trouve également son origine dans l’espoir que le choc sur les prix de l’énergie puisse être absorbé sans trop de dommages sur l’activité (américaine). Plus important encore, les marchés croient que les banques centrales disposent de temps pour évaluer la situation et gérer le choc et n’agiront pas précipitamment (notamment dans le cas de la BCE). Les anticipations de taux des banques centrales sont ainsi revues à la baisse. Les rendements d’État s’offrent une pause et les courbes se pentifient légèrement sur la semaine du fait d’une baisse des taux courts. 

Cela est particulièrement visible dans l'espace des taux européens : après avoir été considérée comme la plus susceptible d'entreprendre un cycle de hausse, compte tenu de la dépendance de la zone euro aux produits énergétiques importés, la BCE semble s’orienter vers une position plus « neutre ». Christine Lagarde, Joachim Nagel, président de la Banque fédérale d'Allemagne et membre de la BCE, et Isabel Schnabel, membre du directoire de la BCE, ont articulé cela très clairement dans leurs discours cette semaine, soulignant que la BCE n'avait pas de « biais » en faveur d’une hausse et qu’il n’était « pas nécessaire de se précipiter » pour décider d’une hausse de taux. L'économiste en chef du FMI, Pierre-Olivier Gourinchas, a par ailleurs repris cette position, en soulignant que les banques centrales peuvent se permettre d'adopter une posture attentiste face à ce choc d'offre négatif. Par ailleurs, les chiffres d’inflation du mois de mars rassurent. Si l’inflation totale en zone euro a atteint 2,6% en mars, après 1,9% en février, l’inflation sous-jacente a reculé à 2,3% après 2,4% en février, grâce à une baisse de l’inflation dans les services (de 3,4% en février à 3,2%), et des biens core (de 0,7% à 0,5%). En conséquence, les anticipations de taux de la BCE ont été revues à la baisse : si une hausse de taux en avril paraît désormais peu probable (probabilité de 16%), les investisseurs anticipent toujours une hausse de taux en juin (50% de probabilité pour +25 points de base), suivie d’une autre en juillet.

Aux États-Unis, l’optimisme est de mise. Les données économiques depuis le début du conflit n’ont pas changé les anticipations d’une pause prolongée de la part de la Fed. La hausse de l’inflation, bien que significative, n’est pas encore inquiétante, tandis que l’activité industrielle et l’emploi résistent, suggérant que le choc sur les prix de l’énergie peut être absorbé sans trop de dommages sur l’activité. Les responsables de la Fed n'ont pas fait de déclarations marquantes cette semaine, continuant globalement à suggérer que la Fed était à l’aise avec un scénario de pause. La Fed préfère attendre d'y voir plus clair sur la trajectoire de l'économie face au choc provoqué par la guerre en Iran, tout en restant vigilante quant aux risques pesant sur chacun des deux volets de son double mandat. Dans ce contexte, nous maintenons notre scénario de pause prolongée avec des taux des Fed funds inchangés pendant toute l'année 2026.

L’indice des prix à la consommation (CPI) des États-Unis au mois de mars, publié le 10 avril, a progressé de 3,3% sur un an, après 2,4% en février. Les prix de l’énergie, en hausse de 10,9% sur le mois, en raison principalement d’une hausse de 21% du prix de de l’essence, expliquent les trois quarts du mouvement de l’inflation totale. Les prix de l’énergie ont connu une hausse importante sur un an (+12,5% après +0,5% en février), en réponse au blocage du détroit d’Ormuz, et plus particulièrement pour l’essence (+18,9 %) et le fioul (+44,2 %). Les prix de l’alimentation ralentissent à 2,7% sur un an, après 3,1%. L’inflation sous-jacente mesurée par l’indice CPI hors énergie et alimentation a augmenté de bien moindre ampleur que l’inflation totale, passant de 2,5% sur un an en février à 2,6% en mars. Ces chiffres ont surpris à la baisse par rapport aux anticipations du consensus qui tablait sur une inflation totale à 3,4% et une inflation sous-jacente à 2,7%. Il y a, pour le moment, peu de signes d’effets de second tour (ce qui n’exclut pas leur matérialisation dans les prochains mois).

Les indices des prix à la production (PPI), publiés le 14 avril, ont également surpris favorablement en mars, malgré la hausse des prix de l’énergie liée à la guerre au Moyen-Orient ; ils s’inscrivent néanmoins en hausse notable. L’indice des prix à la production progresse de 0,5% sur le mois et à 4% sur un an (après 3,4% en février). L’indice PPI hors alimentation et énergie n’augmente que de 0,1% sur le mois et se maintient stable à 3,8% sur un an. Dans l’ensemble, ces données suggèrent l’absence d’urgence pour la Réserve fédérale d’augmenter les taux pour contenir tout risque éventuel d’effets de second tour. 

Du côté de l’autre volet de son mandat, celui de l’emploi, les données suggèrent un marché du travail stable. Les demandes d’allocations chômage restent à des niveaux bas, malgré une légère augmentation des demandes continues sur la semaine (à 1 818 contre 1 787). Cela fait écho aux résultats du Beige Book, rapport sur l’activité économique par district de la Fed, publiés cette semaine. Celui-ci indique une demande de main-d’œuvre stable, avec un faible taux de rotation, très peu de licenciements et de recrutements. L’IA ne semble pas avoir d’impact significatif pour le moment, mais des gains de productivité liés à l’IA ont déjà permis à certaines entreprises de reporter ou réduire des recrutements. La croissance des salaires reste modeste à modérée. 

Du côté de l’activité, malgré l’environnement d’incertitude accrue, le Beige book fait état d’une activité économique en légère hausse, avec une majorité de districts rapportant une croissance légère à modérée dans le secteur manufacturier. L'activité du secteur bancaire reste stable, avec une demande de prêts inchangée à légèrement en hausse. Dans l'ensemble, les dépenses de consommation ont légèrement augmenté, malgré les conditions hivernales rigoureuses dans certaines régions et la hausse des prix du carburant. Plusieurs districts ont fait état de signes de fragilité financière chez les ménages modestes, d'une sensibilité accrue aux prix et d'une fréquentation en hausse des banques alimentaires et autres structures d'aide sociale, tandis que les dépenses des ménages aisés sont restées robustes.

Les données « dures » pour le mois de mars ont été globalement rassurantes, confirmant le bon début de l’année. La production manufacturière a certes reculé en mars (-0,1%), mais cela vient après un rebond au mois de février révisé à la hausse à +0,4% (+0,2% précédemment). De plus, les enquêtes d’activité de la Fed de New York et de la Fed de Philadelphie ont fortement rebondi en avril. L’indicateur des conditions générales de la Fed de New York a rebondi à 11 points contre -0,2 en février, atteignant un plus haut depuis novembre. L’indicateur de la Fed de Philadelphie progresse pour le troisième consécutif, à 26,7 points, un plus haut depuis janvier 2025.   

Enfin, la croissance chinoise a surpris à la hausse au premier trimestre, s’établissant à 5% sur un an, contre 4,5% au quatrième trimestre 2025. Elle excède les anticipations du consensus (4,5%) et s’établit dans le haut de la fourchette de 4,5% - 5% visée par les autorités chinoises. La croissance a été soutenue par une forte performance des exportations et une hausse plus forte que prévu de la production manufacturière dans les hautes technologies, compensant la faiblesse de la consommation des ménages.

[1]  Ces lignes ont été écrites avant la publication des rapports de presse selon lesquels le ministre des Affaires étrangères de l’Iran aurait déclaré, cet après-midi, que le détroit d’Ormuz serait ouvert complétement pendant la durée du cessez-le-feu au Liban. Le cours du pétrole a reculé de 11% dans les minutes suivant cette nouvelle.