Aux États-Unis, la croissance du troisième trimestre a agréablement surpris. Le PIB progresse de 3,4% en rythme trimestriel annualisé, contre 3,2% attendu, après 2,2% au trimestre précédent. Cette vigueur tient à la demande intérieure privée qui augmente de 4,9% et, en particulier, à l’investissement des entreprises en hausse de 12,7%. Au total, l’investissement contribue à la croissance à hauteur de 3,3 points de pourcentage (pp). L’intelligence artificielle joue un rôle croissant : les dépenses consacrées aux centres de données, aux équipements informatiques et aux infrastructures numériques apporteraient une contribution significative à la croissance, estimée autour d’un demi-point au minimum. La hausse de 19,7% des importations, en rythme annualisé, et la contribution extérieure nette, qui retranche 3,3 points de pourcentage à la croissance, rappellent qu’une partie des dépenses technologiques bénéficie aux fournisseurs étrangers. À cet égard, le FMI¹ insiste sur l’hyperconcentration des zones de production, illustrée par les échanges mondiaux liés à ce qu’il appelle le panier « AI Hardware »² : il suffit de deux pays, Taiwan et Corée (respectivement 33,7% et 22,4%), pour couvrir plus de la moitié des exportations nettes. Chine (39,7%) et États-Unis (38,3%) expliquent à eux seuls près de 80% des importations nettes.

Le dynamisme de l’IA a pourtant de quoi susciter quelques interrogations. Les investissements sont bien réels ; les gains de productivité et les profits qu’ils promettent le sont encore beaucoup moins. Les publications des résultats des grandes entreprises technologiques ont ravivé les inquiétudes sur l’ampleur des dépenses nécessaires et leur rentabilité future. Le recul spectaculaire d’Alphabet en bourse (en recul de près de 13% sur une journée) illustre l’exigence accrue des investisseurs. Si les fournisseurs d’équipements profitent immédiatement des commandes, les entreprises qui financent les infrastructures devront démontrer que les revenus suivront. L’enthousiasme pour l’IA ne disparaît pas : il devient plus sélectif.

Toujours aux États-Unis, conformément aux attentes, la Réserve fédérale a maintenu ses taux entre 3,75% et 4%, deux membres du comité préférant même une hausse. L’inflation au sens des « dépenses personnelles de consommation » (PCE) s’est établie à 3,6% sur un an alors que l’inflation sous-jacente atteint encore 3,1% sur un an en septembre. Si sa progression mensuelle est conforme aux attentes, elle n’en témoigne pas moins de la persistance des tensions sur les prix. Pourtant la Fed a préféré « passer son tour » : une pause justifiée par la possibilité d’accumuler davantage d’informations sur les développements en termes de croissance et d’inflation. Si l’explication est assez peu convaincante, elle milite néanmoins en faveur de notre scénario qui, outre le statu quo d’octobre, prévoyait deux hausses de 25 points de base chacune en décembre et en mars. 

La zone euro réserve également une surprise favorable, dont il serait toutefois prudent de ne pas tirer des conclusions trop enthousiastes. Le PIB progresse de 0,4% au troisième trimestre (rythme trimestriel non annualisé), deux fois plus qu’attendu. L’Espagne et les Pays-Bas affichent une croissance de 0,6%, l’Allemagne avance modestement de 0,2%. Mais l’activité stagne en Italie et se contracte de 0,1% en France. Quant à la performance exceptionnelle de l’Irlande, elle invite à relativiser la vigueur de l’agrégat européen. Loin de dessiner une reprise homogène, ces chiffres révèlent des économies dont les trajectoires s’écartent.

La situation française mérite une attention particulière. La croissance a en effet déçu. En particulier, l’investissement recule pour le troisième trimestre consécutif et la chute des exportations a pesé sur la contribution du commerce extérieur. Seule la consommation des ménages a accéléré, avec une hausse de 0,4% sur le trimestre, une progression supérieure aux anticipations, tirée notamment par la consommation en matériels de transport (véhicules électriques). La confiance des ménages a par ailleurs diminué en octobre à son plus bas niveau depuis 2013. Les banques signalent un durcissement des conditions d’octroi du crédit aux entreprises. À ces fragilités s’ajoute la contrainte budgétaire. Le 23 octobre, Moody’s a maintenu la notation souveraine française à Aa3, assortie d’une perspective négative. Ce répit ne vaut évidemment pas quitus : la trajectoire des finances publiques reste étroitement dépendante des arbitrages budgétaires et de leur crédibilité.

La BCE doit ainsi composer avec une croissance très inégale et une inflation qui ne désarme pas. Celle-ci atteint 3,8% sur un an en septembre dans la zone euro, sous l’effet de l’énergie. Le maintien du taux de dépôt à 2,50% traduit donc moins une situation confortable qu’un arbitrage délicat entre risques inflationnistes et fragilités économiques. À cette équation s’ajoute une incertitude institutionnelle : selon les informations diffusées cette semaine, Christine Lagarde quitterait la présidence de la BCE le 7 février 2027, avant l’échéance de son mandat. Cette perspective ouvre la question de sa succession, sans permettre d’en déduire un changement d’orientation monétaire.

Les contraintes budgétaires ignorent les frontières. Au Royaume-Uni, le budget combine soutien au pouvoir d’achat et ambitions d’investissement, mais dans un contexte de croissance modeste et de marges financières étroites. Selon les projections de l’OBR reprises, la croissance serait limitée à 1% en 2027, tandis que la marge budgétaire disponible serait ramenée de 24 à 15 milliards de livres. Au Brésil, comme cela était prévisible, les marchés ont accueilli très fraîchement l’élection de Lula (baisse des actions, du Real, hausse des spreads). Pourtant, les dernières données témoignent d’une amélioration des comptes extérieurs et du solde primaire de l’administration centrale : une amélioration bienvenue, mais qui ne suffit pas à dissiper les interrogations sur les finances publiques.

Le Japon poursuit, quant à lui, sa normalisation monétaire à petits pas. La Banque du Japon maintient son taux directeur à 1,25%, tout en annonçant une accélération de ses ventes d’ETF. Le resserrement des conditions financières ne passe donc pas nécessairement par les seuls taux directeurs.

Les marchés ont finalement réservé un accueil plutôt favorable à cette semaine riche en nouvelles économiques. Le S&P 500 gagne 1,3% sur la semaine, l’Euro Stoxx 50 progresse de 1,4% et le CAC 40 de 2,5%. Les rendements souverains se détendent très légèrement : le rendement des obligations souveraines américaines à 10 ans (USTreasury) recule de 7 points de base (pb, à 4,92%) et l’OAT française de 8 pb (à 4,94%) mais son spread contre le Bund avoisine toujours 160 pb. Sur le marché des changes, bien que pénalisé par les risques liés à la France, l’euro évolue autour de 1,12 dollar. Enfin, le Brent atteint 117,6 dollars le baril et le gaz naturel européen 103,4 euros/MWh, ce dernier progressant de 10,2% sur la semaine. Les tensions géopolitiques continuent en effet d’alimenter la menace d’un choc énergétique susceptible de peser simultanément sur les prix et l’activité.

La croissance résiste donc, mais ses fondements deviennent plus exigeants. L’investissement technologique soutient puissamment l’économie américaine, sans que sa rentabilité future soit acquise. L’Europe évite une faiblesse généralisée, mais les divergences internes s’accentuent. Entre inflation persistante, contraintes budgétaires et financement de l’investissement, les marchés pourraient bien continuer à distinguer plus sévèrement les promesses de croissance (et de restauration des équilibres) de leur réalisation.

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¹ World Economic Outlook, octobre 2026.

² Ce panier couvre principalement les ordinateurs, serveurs, processeurs, circuits intégrés (puces électroniques) et leurs composants connexes — essentiellement l'infrastructure matérielle fondamentale utilisée pour l’IA et le traitement de données.

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